お久しぶりです、inzaiです。こんばんわ。プライベートがバタバタで非常にしんどいのですがJ-REITがやっとまともなバリュエーションになってきたのはとても嬉しいです。

J-REITはこれで年初から10日続落。年末にかけて物流REIT中心にグロース銘柄が大きく上昇した反動、年初から金利が狂ったように上がったこととFedの考えていることが分かりにくくなった影響、マザーズが完全に壊れた、三井不ロジの価格決定日、NBFのPO受渡日、アクティビアのクソ決算、ユナイテッドアーバンの減損、オリックスリートのMSCI除外懸念、例年2月にまとめてやってくるクソ大型ファイナンス、100億円単位で売買している大型プレーヤーのまさかの売り、いつまで経っても入ってこない日銀のJ-REIT買入（1/19も来なかった…）、大型のバランス型ファンドから流出、昨年好調で余裕のある海外勢のショートセル、オミクロンとどうしようもない状態が続きます。押し目買い待ちと言われた地銀はETFで頑張って買ってくれているようですが、今のところ不発の感があります。

大きな節目はP/NAV1倍かつ指数利回り4％となる1780ptあたりでしょうか。ここまで来ると黙って買いの動きもありそうですが、年初からの海外REITの売りの一因となった米系セルサイドの目標株価修正を反映した動きも今日のこの時間帯になってようやく消化したような感じもあり、東証REIT指数の昨年の上昇局面の起点かつ今日の終値の1900ptはまずは目先の節目かなあと。

年央にかけてのリスクとしてはやはり岸田政権。当初から海外の評価は「どう見てもマーケットにアンフレンドリー」と散々で、足元ではその評価を一層悪化させるような動きを繰り返しています。アベノミクスのスタートが聖域なき改革だったのに比べると、膨大な聖域を守ることしか考えてないように見えますし、海外のマーケット民主主義を否定するのは良いんですけど、それを否定して食い物にされて来たのが日本の株式市場の歴史なのにまた同じことが繰り返されそう。なんで日経平均が1万円を割ったんでしたっけ？政府が成長施策を何もしないからですよね。今そうなってますね～。

あとはFedの利上げが4回100bpでは収まらない感じも出てきたのがリスク。1回25bpに捉われないとすると多様なシナリオを織り込まざるを得ないのでマーケットはぐちゃぐちゃになります。

金利物中心にリズム的には調整一巡感あっても不思議ではないけども、米株は全然安くないし、PEという爆弾はまだ不発してない。今年は3回クラッシュがあって、まずは1発目ということでポジション繰りしていこうかなと。1900、1750、1600かな。

2カ月半ぶりのブログ更新。inzaiです、こんにちは。ブログの更新を停止したわけじゃなく、単にやる気がなくなったわけでもないです。如何せんJ-REITも株式も割高感があったので、4月から現金比率を高めたいと思いつつ、でも株式市場はジリジリ上昇したり軽く調整したりで方向性が出ないのでやることも書くこともないと思ったらもう年の瀬になってしまいました。「要はやる気なかったんじゃないか」と言われるとそうかもしれません。

しかし、次の局面が見えにくかった株式市場もいよいよ動き出す時期になってきました。ずっと続いていた金融緩和が終わります。マーケットとの会話を重視するFEDが拙速なテーパリング終了で株式市場を壊すわけがなく、金融緩和終了の影響は利上げによってボディブローのように効いてきます。それが始まるのが2022年です。

マーケットはもうちょっと早く織り込みに行って混乱することもあるかなあと思ってたのですが、2021年の夏に高値を付けに行くよもやよもやの展開で、コロナ後に全財産をREITと株にぶっこんだ自分としてはいつキャッシュポジションを増やそうかずっと悩んでました。4％の配当金+売却益課税でがっつり持っていかれることを考えるとおいそれとポジションを落とす気にはなれず、かと言って今更追加投資する気にもなれず、エマージング株やグロース株を売却して、出遅れセクターに資金を移してエクスポージャーは維持。

ただ、株式市場と言うものは調整局面に入ると30％は下がるものだという失われた30年が心身に染みている者にとってはそろそろ何かやらんと如何なと。J-REITも夏に高値をつけて、しかもその中身が住宅REITや物流REITがクソ高いバリュエーションまで買われるという中身の悪いものだったので、来年上期に高値を付ける可能性も低い。しかもJ-REITを大きく動かすお金は不動産をちゃんと見てない人なんで、金融緩和で大量のお金が流れ込んだセクターである不動産は、利上げで逆回転すると説明できる、すなわちショートセルしやすい。

東証REIT指数2000ptから10％下がったところがP/NAV倍率1倍で利回り4％の安心ゾーンですが、金利上昇で鑑定価格が下がるとすればそこから更に10％下がある。日本の低金利環境が大きく変わるとは思いませんが、もうずーーーっと低金利環境なのにキャップレートが下がり続けたのが日本の不動産市場なので、低金利環境が変わらないから不動産は下がらないとはまったく思えないのです。

すぐに東証REIT指数が1650ptまで下がるとは思えませんが、3年かけてジリジリ下がる可能性と3年かけてインフレで東証REIT指数が2500ptまで上昇する可能性を考えるとどう考えても前者の可能性が高い。

利回りはどうかな、売却益で3年くらいは維持できますが、3年後は次の3年後を見るわけで外部成長も内部成長も出来なくなったJ-REITが昔のように利回り5％になることもあるんでしょうか。仮に利益水準がここから10％下がって利回り5％だと東証REIT指数は1,330ptになってかなりお買い得感が出ます。でも今はホテルの利益貢献がゼロなので、利益が5％下がって、利回り4.5％とすれば1550ptくらい。それくらいが今後5年間の下値目途でしょうか。バリュエーションの高い物流がどこまで調整するかで指数の居所が大きく変わるので指数だけで語るのは難しいのですが、今から20％下がっても、利回りが年間4％取れれば5年間でトントン。最悲観シナリオのために持ち株全部売ってそこまでキャッシュを寝かせておくのは逸失利益が大きいかもしれない。

インカム取りつつあまり負けたくないなら社債やエマージング債券がバランス良いかもしれません。キャピタルゲインはほぼ間違いなく勝てないけど、トータルリターンはプラスを維持できそう。でもそれだったらバイ＆ホールドするより、ポジション落として、J-REITなり投信なりで下がったところを買う方がパフォーマンスは良いでしょう。

株もREITと同じ話で、リオープン銘柄は歴史的な安値なのでここから20％下があるとは思えない（これからファイナンスする銘柄はある）。でもPER70倍～100倍で参入障壁が低く成長ドライバすぐなくなってしまう銘柄も沢山あるので指数で語るのは難しい。2021年に大きく資金流入のあったグローバル株式市場なんで2022年はボラが高そうでそこに日本株がどういう形で巻き込まれるか、バリューis Kingと呼ばれる時代が来るのか。

いずれにしろ来年以降の金融緩和縮小を全く織り込んでないほどマーケットは馬鹿じゃないですしこの半年で株は上がり続けるものではないと身に染みているが、流動性のある商品に限っては自分だけは真っ先に逃げられると思っているのもまたマーケットなので年初からのボラティリティには留意したいです。上がるようなら真っ先に売りたい、とみんな思ってそう。

今日なにか起こるの分かってやん！先週真ん中からセルサイドがもうあかんて言ってたやん！inzaiです、こんばんわ。

やっべえなあと思っててもいざ来るともっと売っとけばよかったと思いますよね。でもいまさら後悔してもしょうがないので押し目モードでマーケット見てみます。そもそも全然買う気しないからブログも更新してなかったわけで！年に数回風邪ひくのがマーケットです。

来ない。きっと君は来ない。一人きりのシルバーウイーク。

inzaiです。こんばんわ。

なんと2021年5月10日以来の更新です。4か月ぶり。何をしてたかと言うと何もしてませんが、少々偉くなったしまったためとにかく忙しかったです。あとJ-REITが下がらないので書くきっかけが見出せませんでした。東海道リートが上場したり、公募増資がたくさん出たり、日銀がJ-REITまったく買わなくなったり、J-REIT20周年とかネタはあったんですが、J-REITのバリュエーションきっついなあ、これだったら米国や欧州買った方がマシだなあと思っているうちに9月になってしまいました。

そしてここでやってきたのが中国マンデベ2位Evergrandeショック。ショックと言うか年初からずっとガヤガヤ言ってるネタなので新しくもないですが俄然ニュースのヘッドラインに流れてくるようになりました。とにかく規模の割に財務内容が弱いのがネック。いまのところ金額は大きいけどシステミックリスクにはならないのがコンセンサス。デベ＝負債比率高いイメージですが、中国には意外と地道にしっかりやってる大手デベが多いし、資金繰りが詰まったところでマンションの価格は下がらないのでまあ大丈夫かなと。自転車操業は選択ミスるとどうしても苦しくなりますが、資産処分すれば落ち着くかなと。香港やシンガポールが連想売りで引きずられている感ありますが、こちらも短期で戻るかなと。ただ、こういう派手なプレーヤーが中国の高成長を支えていたのは事実なので、理財商品しかり、低成長モードに入った経済を上手く回せるのかな。

教育やゲームの規制もそうですが、都市開発とITで世界最先端レベルまで到達したゆえに目標を見失って行き詰った長期政権が何をしたら血迷ってしまって共産主義の基本に戻ろうとしてしっちゃかめっちゃかになってる気がします。政治とか混乱しなきゃいいけど、こういう国が次にやるのは対外政策の強化なんできな臭いですねー。さすがに戦争はやらないだろうけど日本がチクチクいじめられそう。

J-REITはどうでしょう、需給で言うと外国人で買い上がったけど、国内勢があんまり付いてこない。海外の売りにJ-REITがどこまで耐えられるか。日銀不在で2,100ptを維持できるかな。GPIFが一人で頑張りそうな気がする。2200ptが上限としたらエントリーポイントは2000ptくらいがいいよね。キャピタルで期待リターン10％取れないエクイティなんてエクイティじゃない。

ファンダメタルズは微妙。物流の利回りはどうかと思うけど（安心感あるのは分かる）オフィスはちょっと面白いところ。空室率1％はテナント不利だけど、空室率5％ならいい物件といいテナントは相応の賃料でマッチングする。株価高いのは利益水準の切り上がりがあるんだから、REIT物件なら何とかなる。スペック低いのと駅距離遠い物件はマジで死ぬしかない。金払ってまでそういう物件に入るテナントってあんま残ってないんじゃないか。あと、これまでキリの物件に入ってたテナントもシェアオフィスがあればわざわざそんなところに借りる必要ない。そういう物件がどこまで賃料下げるのか注意を払う必要はあるけど、空室率はそこまで悪くならないし、悪くなったとしても二極化する。これから大量供給が続くし、それはすなわちここ数年のオフィスストックが減ってたことを意味するので空室率1％の時代は二度と来ないけど、売却益で利益水準を維持しつつ5年くらいは走れるのではないか。真面目に粒粒でバリュエーション組めばそこそこ当たるのではないか。

住宅はコロナ次第。リモートのみならず、夜を一人で過ごすのにワンルームはきつい。商業は成熟産業だからまあこんなもんかと。ホテルは、、、と言うかコロナはあと5年くらいきついのではないかなあ。マスクしても限界あるし、ワクチンで重症化は防げるけど拡散は防げない。となると国を超えた移動がどこまで出来るか。日本人は海外でコロナというのはご免だろうけど、海外の人は日本の病院なら逆に喜んで入ってしまうか。でもそこまで観光地が賑わう姿が想像できない。儲からない産業に人は集まらないからどうなんだろう。ジャパンホテルリートが築41年のイビス東京新宿を売却したけどこれが銀行からのプレッシャーじゃなければいいが、低利でこんな低迷事業にお金を貸すのも完全にモラルハザード。せめて金利を引き上げるくらいすれば良いのに、金融緩和でそういうまともな金貸しの行動を忘れてしまったのだろうか。

と言うわけでJ-REITは何とも言えない感じ。バリュエーションだけでみれば高くはないけど、正常化で見ればJRとかの鉄道やデベのが戻りが大きい。2,200ptを大きく超えるとしたら一段の金利低下、は無理なので、円高期待で海外の不動産買いが加速とか。一番ありそうなシナリオは首相交代したけど支持率低下で2022年ぼろ負けで混迷極めるパターンで中国からちょっかい出されて、米国も自分の国のインフレで一杯一杯とか、書いてて不安になってきました。